来源：楚团长聊聊天

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　　都说人年轻的时候不能遇见太过惊艳的人，容易一遇杨过误终身 。

　　但其实对于我们搞投资的人来说
，这话应该这么说，人年轻的时候不能遇见太过惊艳的牛市
。

　　如果刚接触投资 ，就遇到轰轰烈烈的行情
，会让人留下一些无法消除的思想钢印。

　　之于2014年进入市场的我而言，牛市买券商 ，几乎是一种不证自明的硬核真理 。

　　道理也相当粗暴
，牛市成交量会放大，融资盘会蜂拥而至 ，券商自然就成了最为灵敏、最为强悍的牛市旗手
。

　　尽管已经过去十年多了
，2014年下半年的券商点火行情，依然令人心潮澎湃。

　　在当年7月之前 ，其实牛市的氛围感并不强 。尽管创业板激情似火有着不错的赚钱效应
，但权重股整体还是承压的
。指数横在箱体里，存量博弈的意味很浓。

　　僵持之下 ，券商成为了牛市的爆破点 。

　　从10月中旬起，券商板块像被点燃的火药桶
，连续多个交易日集体涨停
。中信证券 、海通证券这样的巨无霸，日成交额轻松突破百亿元 ，股价翻倍只用了不到两个月。更激烈的是中小市值券商
，日k几乎是竖着涨 。

　　市场的风险偏好被彻底点燃，资金开始蜂拥进场 ，中字头行情发动。沪深两市日成交额很快从三四千亿跃升至万亿大关
，散户开户量直线上升，两融余额疯狂扩张 ，牛市的号角彻底吹响
。

　　为什么在牛市的发动阶段
，券商几乎是天然的主角？如果从基本面角度去拆解，其实逻辑并不复杂。

　　首先 ，券商的业绩对成交量的敏感度极高 。在市场放量阶段
，经纪业务收入是立竿见影的增长——成交额多一个百分点，佣金收入就能直接放大到利润表上
。2014年下半年 ，两融业务全面扩张，融资融券余额节节攀升
，直接推高了利息收入；自营盘在指数上行中也获得可观的投资收益，三大业务线同时发力 ，使得券商业绩具备高度弹性。

　　其次
，牛市背后往往有对应的政策红利，券商往往是最受益于政策的行业 。2014年资本市场改革的预期强烈 ，包括IPO重启
、注册制试点、并购重组松绑……这些都意味着券商业务范围的扩大与盈利模式的多元化
。这类制度级的变化
，很难在短期内完全兑现到业绩上，但在预期驱动的阶段 ，对股价的推动力极强。

　　最重要之处在于
，从熊市到牛市转换的节点上，券商往往整体估值不高 。由于前期市场低迷 ，业务条线表现普遍疲软
，券商的估值水平通常会跌入历史低位
。在这种“低基数+高弹性 ”的背景下，只要市场有一点起色 ，哪怕只是成交量回升或政策预期升温，券商股就能出现极强的估值修复冲动。这种估值的杠杆效应
，会在极短时间内被情绪放大，从而引爆行情 。

　　从投资心理学的角度来说 ，券商股其实是牛市叙事中最容易理解 、最容易讲故事的品种——它们既代表着市场的“温度计
”
，也是情绪的“放大器”，甚至很多人默认它们就是牛市本身的象征
。2014年的那波行情 ，就是从券商开始
，最后蔓延到全市场的盛宴。

　　然而，十年能改变很多事情 ，券商的逻辑近些年发生了深层次的变化 。

　　2

　　那种“一根大阳线改变信仰
，一轮牛市干翻估值 ”的时代，很难重演了。

　　过去几年 ，券商的业务结构
、盈利模式、行业定位
，已经从根本上发生了转型
。最直观的变化是：曾经那个靠行情吃饭 、弹性十足的“交易中介
”，如今变成了一个偏向稳健经营的“综合金融服务商”。

　　传统经纪业务占比持续下滑 ，压低了业绩的波动区间 。财富管理
、机构服务、场外衍生 、资管与自营等业务在总收入中占比上升，整体业务重心开始“弱行情化 ”
。尤其是头部券商
，正将精力放在“资本中介
”角色上，用结构化产品和衍生品服务客户 ，而不是单纯赚市场的Beta钱。

　　一个值得注意的现象是：越来越多的券商自营盘
，开始走“对冲+套利”路径，主动规避市场方向带来的不确定性 。这对业绩而言当然更稳健 ，但同时也意味着
，在市场转折期，它们对指数上涨的敏感度正在钝化 ，行情共振能力削弱
。

　　另一方面
，监管的收紧也在重塑券商的生存方式。从IPO倒查
、投行问责，到“国九条 ”对资本市场“政治性”和“人民性
”的强调 ，整个行业正在告别粗放增长时代
，走向更合规、更服务实体的方向 。叠加近两年并购整合潮起，资源正在向头部聚拢 ，中小券商则陷入边缘化 、生存焦虑之中
。

　　回到那个关键问题：今天的券商，还能不能做牛市的旗手？

　　答案是：可以
，但需要满足一整套更复杂的条件。

　　券商能否引领行情，过去是只要风来就能起飞；现在则要看风从哪里来、来多大
、能吹多久 。

　　具体来说 ，有两个层面的内容需要关注
。

　　第一
，有持续性的政策导向。

　　新“国九条”的发布以来，不仅释放了监管层对于市场生态优化的决心 ，也再次把券商推到“服务实体经济、引导长期资金 ”的聚光灯下 。

　　政策的强化
，带来的是对成交量的提振 、对估值的修复
、对行业的再认知。尤其是“国家队
”增持、“活跃资本市场”措施落地等系列动作，已经在2024年下半年产生了类似“政策底+估值底+信心底 ”的三重共振
。

　　对于券商来说 ，这种由上而下的制度催化
，才是唯一能够抵消其盈利结构钝化的外力。

　　第二，有成交量的市场 。

　　券商的盈利模型 ，本质还是一个乘数放大器
。无论是经纪 、两融
，还是信用
、自营，最终都要靠交易活跃度来支撑业绩弹性。

　　过去一年 ，沪深两市日成交额有超过100个交易日突破万亿关口，两融余额重返2万亿平台
，这种流动性宽松带来的景气回暖，是券商股能够抬头的根本逻辑 。

　　要让这个飞轮真正转起来 ，市场需要的是持续的“量能地基
”
，而不仅仅是几天的热点轮动
。一旦放量维持在1.8~2万亿区间以上，券商的盈利体感就会明显回升。

　　在这样的背景下 ，我们对券商的期待
，也必须更现实一些 。

　　它不再是那个“开盘涨停、闭眼暴富”的梦想承载者，也不再是牛市中可以被情绪轻易推起的全民共识品种
。它更像是一个结构性行情的晴雨表——政策有多坚定 ，市场有多放量
，券商就能涨得有多整齐 、有多持久。

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　　正因如此，券商的机会 ，也从过去的“情绪共振 ”
，转向了“结构选择
” 。

　　从2025年中期的数据来看，券商板块的确展现出一轮较强的业绩修复：成交额同比大增
、两融余额破新高、部分中型券商业绩同比翻十倍以上
。这些都在告诉市场 ，即便弹性弱化，飞轮依旧存在。

　　更重要的是
，政策正在把更多想象空间重新赋予这个行业 。

　　稳定币条例落地 、头部券商牌照升级
、国际业务扩张、国债权益再平衡趋势显现……一系列“非行情驱动型”催化，正在重塑市场对券商板块的预期结构。它们不再只是牛市的“受益者 ” ，而可能逐步成为新制度体系下的“制度承载者
”
。

　　这或许就是当下配置券商资产的意义所在——不是等它涨停
，而是看到它正重新被赋予位置。

　　在实际投资选择上，也不必非得去选单一券商个股 。对于希望参与券商行情 、但又不确定具体节奏的投资者来说 ，券商ETF（512000）或许是一种更高效的策略工具
。

　　它覆盖了49只上市券商股
，近6成仓位集中于东方财富、中信证券
、华泰证券、广发证券等十大龙头券商，另外4成仓位兼顾中小券商的业绩高弹性 ，吸收了中小券商阶段性高爆发特点
，可以在个股轮动和板块拉升之间提供一套更高效的参与路径。

　　牛市的点火人，不一定是主角 ，但往往是最先出现的身影 。

　　如果你相信这个市场还有一场像样的行情
，那么券商板块，或许仍是那个值得第一眼关注的方向
。